金色观察 | 一文彻底读懂矿工和币价如何相互影响

比特币下一个减半将于5月15日到来，但有关减半怎么影响比特币的价格一直有两种声音。

一种以有效市场假设为依据，认为减半已经由市场参与者定价在币价里了。另一种认为还没有完全定价在币价里，等人们认识到供减少导致的稀缺性，减半将导致币价的进一步上涨。

这两种声音的存在部分原因在于历史数据有限。比特币在其历史上仅经历了两次减半，并且只有少数几种采用PoW机制的加密货币经历了相同的事件。

本文基于第一性原理的框架来分析矿工经济学，并理解矿工行为和币价如何相互影响，以及如何才能更好地应对即将到来的减半。

三条矿工的假设和推论

下面提出三条矿工的建设，作为进一步推理的起点，来理解矿工经济学。这三条假设大体上是正确的，但也可能不适用于某些矿工，当然这些矿工的数量很少。

假设1：矿工追求最大化利润，是一种规模经济

挖矿现在难度已经很大而且资源密集，因此个人或者业余爱好者已经无法参与了。与之相反，挖矿是大规模的规模经济。大型矿工将矿场部署在电价便宜的地区，也能与电力公司协商得到较低的电价，购买到大量最高效的矿机，并且租到大型矿场。

大规模挖矿降低了挖到单个比特币的成本。由于挖矿是竞争行业，因此矿工追求利润最大化。矿工不会出于意识形态或利他目的而运营。如果无法盈利，他们不会运营的 。

假设2：挖矿总奖励是固定的，矿工以某种比例分得奖励

比特币的发行已经由比特币协议规定好。当前比特币的区块奖励为12.5枚，并定期调整挖矿难度，平均下来每10分钟一个区块。所有矿工都在争夺这个奖励和交易费。所有矿工获得的奖励收入在给定时间段内是被预先确定的。

假设3：矿工收入以加密货币计，而矿工成本以法币计

矿工收入包括区块奖励和交易费，两者均以加密货币计。

挖矿成本包括矿机，电费，设施租赁费，维护费，网费，工资，保险，法律服务费，缴税等等。这些成本以法币计，因为大多数传统公司目前不接受加密货币支付，如电力公司没有接受比特币支付。即使某些费用可以使用加密货币支付，如矿工使用加密货币支付矿机或员工工资，但仍是以法币报价的。

根据上面的假设，我们可以得到下面几条推论。

推论1：挖矿是一个几乎完全竞争的行业 

根据前两个假设，第一个推论是挖矿在几乎完全竞争的均衡下进行的，每个矿工面临市场价格等于矿工的边际成本。这通过两种机制实现。

首先，当挖矿有利可图时，那些追求利润最大化的矿工就会进入行业或者投入更多矿机，而当无利可图时则退出行业或关闭矿机。第二，算力变化触发难度调整，不断让挖一个比特币币的成本等于当前的市场价格。

长期而言，挖矿是个零和博弈。因为每个矿工都在与其他矿工竞争同一个区块奖励。长期来看，矿工仅能获得平均利润，并且仅获得相应的机会成本和风险补偿。由于矿工的高度竞争，最终的长期平衡是矿工们的利润率很小且接近于零。

但由于系统固有的延迟，矿工的利润可能会在均衡附近波动，这对矿工的卖压产生重要影响。

此外，挖矿的上游产业如矿机硬件和半导体制造商，已经显示出市场垄断。基于这些巨头的供应链，某些矿场（例如比特大陆旗下的矿场）可以比竞争对手更早地用到新矿机挖矿，这降低了挖矿的完全竞争程度。

推论2：矿工是持续而重要的卖压来源

结合第三个假设，可以得出一个重要推论：矿工是一群最大的卖方。矿工的卖压很大，因为矿工必须出售挖取的加密货币来支付现实中的费用。而且由于他们的利润率趋于零，因此矿工必须出售他们赚取的几乎所有加密货币。

2019年矿工收入接近55亿美元。之前有研究人员将该数字与比特币的年度交易量进行比较，后者要比矿工收入大几个数量级，并因此得出结论认为，矿工主导的抛压对比特币市场的影响可忽略不计。但是，矿工卖币是净资本流出，他们卖币所得的法币不太可能重返市场，而其他交易则不一定如此。因此，矿工卖币其实会对市场产生巨大影响。

目前，用户在Coinbase中存有大约100万枚比特币。按当前价格计算，相当于65亿美元，与2019年矿工年收入差距不是特别大。如果假设矿工会卖出他们挖出的大部分加密货币，矿工的抛压几乎相当于Coinbase所有用户在一年内卖出他们持有的比特币，并永久退出市场。

假设减半后比特币的价格保持在当前水平，可以推算一下2020年的矿工收入。在这些假设下，可以发现2020年的卖压将大幅减少，只有Coinbase持有的比特币的一半。

推论3：矿工对比特币价格产生周期性影响

现实情况是，矿工利润会有较大的波动。

影响矿工成本的因素是缓慢变动的，并且有滞后效应。进入或退出，购买矿机扩大规模的决策都需要时间。而难度调整大约有两个星期的延迟。 而收入方面则快速变化，因为收入的主要决定因素是比特币的价格，而币价极易波动，经常有超过50％的波动。

这些因素会导致利润变化，这意味着，矿工因为以法币计价的固定成本而产生的抛压也会变化。当价格在一段时间内波动特别大或单边行情时，矿工利润可能在相当长时间内始终为正或负。价格上涨时更容易出现，因为与价格下跌时的延误相比，更多资本投向矿机的延误更为突出。当币格低于电力成本时，矿工可以迅速关闭矿机。

矿工囤的币怎么管理还没人充分研究过，因为很少有这方面的信息。但是有理由认为，每个矿工都是独自决定要出售多少以前挖得的比特币以及何时出售。由于矿工的成本变动缓慢而且在法币上相当恒定，因此在加密货币价格上涨期间，矿工只需出售较少数量的比特币以支付费用。

另一方面，当加密价格下跌，矿工不得不卖出更多的币。根据这种假设，矿工对市场具有顺周期效应，它们会进一步加剧价格上涨。但是，此结论也不一定。因为价格的持续上涨可能会让矿工卖出更多的币以购买新矿机。这表明在某些市场条件下，矿工会对价格产生逆周期影响。

在投降期间，许多矿工的利润率为负，矿工卖压可能很高。矿工可能会忍受短期亏损，出售他们之前囤的币，直到成本效益较低的矿工退出该行业。

所有这些行为加强了加密货币的价格趋势，并且是加密货币价格为什么经常经历泡沫和崩溃的关键决定因素。

上诉框架分析了大多数矿工顺周期行为的特征。但借贷市场的兴起可能会改变这种动态。这使矿工可以对赌未来的比特币价格，并抵押比特币借入资金支付法币费用。这些矿工认为，比特币价格将在未来上涨，并推迟出售。衍生品市场的兴起也允许矿工对冲未来价格，可以起到类似的作用。

虽然矿工主导的卖压的总体影响取决于矿工把握市场时机的准确程度。但可以相信，在某些市场条件下，矿工倾向于借贷法币。假设矿工长期看好比特币，那么当矿工认为比特币市场价格远低于其长期价值，并且坚信比特币处于牛市时，他们将倾向于借入法币。当价格下降时，这会减缓对顺周期的影响，而在价格上升时则加强顺周期的影响。

即将到来的减半

比特币将很快经历其第三次减半，大约将在2020年5月15日减半。 每个区块的奖励将从12.5个减少到6.25个，相当于通胀率从3.6％减少到1.8％。

在过去几周，币价与传统市场中的风险资产一起急剧下跌。矿工的顺周期行为意味着，矿工主导的抛售压力也相应地增加。对于那些低效率、利润较低的矿工，几乎已经跌破盈亏平衡价格。这些矿工可能会暂时或永久关闭他们的矿机。这可以在最近的难度调整中看到，难度下降了16％，为历史上第二大跌幅。如此大的难度调整表明，旧矿机已经到了关机地步，他们被迫出售所挖出的所有比特币来支付成本。

矿工主导的比特币抛压可能会继续增加，因为BCH和BSV将分别在4月8日和4月9日减半。它们都使用和BTC相同的SHA-256挖矿算法，当BCH和比BSV区块奖励减半时，矿工不得不把算力转向比特币，因为BTC还有一个月的时间是12.5枚的区块奖励。因此，预计比特币的难度会在4月份增加，进一步压缩矿工们的利润。

一旦区块奖励减半，矿工收入也将减少一半，而矿工成本保持不变，因此预计未来几个月会有更多的矿工关机。

矿工关机会增加抛压，直到效率低下的矿工被迫离开网络，但从长远来看，这些事件将对价格起到支撑作用。淘汰效率低下的矿机，留下的将是高效率的、生产成本较低的矿工。一旦效率低下的矿工退出挖矿，剩余矿工的利润将提高，这将降低抛压，提升价格，达到一个良性循环。最终，如果币价触底反弹，剩余矿工的顺周期行为将支持币价进一步上涨。

结论 

本文基于第一性原理的假设，说明了矿工如何持续不断地产生巨大抛压，从而对价格产生周期性的影响。目前矿工主导的BTC，BCH和BSV抛售压力很高，并且由于在未来一个月内这三种币均会减半，卖压可能会进一步增加。

预计矿工将经历一个“利润下降——抛压增加——投降——低效率矿工退出网络”的循环。一旦完成此周期，矿业会回到更健康的状态，以支持未来的价格上涨。